通缩危机袭来,高增长的山西汾酒跑不动了?
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通缩危机袭来,高增长的山西汾酒跑不动了?

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  当美国、日本、德国等海外股市不断创出阶段新高甚至历史新高之时,A股却在3000点附近不断徘徊。特别是年初很大期许的白酒板块,多数个股年内已经收绿,再探2022年10月的阶段底部。即便是白酒板块的行情引领者——山西汾酒,也已经跌破2022年最低点,股价再创两年来新低。


  山西汾酒股价低迷的背后,到底是通货紧缩大环境影响公司高端白酒扩展进程,还是将库存压力转嫁到经销商后的反噬?而以往业绩高增长的汾酒,今年也许跑不动了。


  01、M2高增长CPI越发走低:不利宏观环境传导至白酒行业


  期望越大,失望便会越大。在全球进入牛市的大环境下,A股板块市值居前的白酒板块,却反向走熊市行情。20只白酒股,仅伊力特等5只白酒股年内上涨,酒鬼酒、山西汾酒跌幅居前,均下跌25%以上。超跌白酒股还下破2022年低点,再创自2021年2月以来的大周期调整行情新低。


  白酒股价重伤背后,反映宏观经济出现问题,通货紧缩的步伐逼近。今年五一假期全国旅游火爆,旅游人次及收入同比翻番增长,但人均旅游消费价格明显下滑。在房地产需求度下行的背景下,旅游成为人们房子替代品之下的口红效应,即躺平族果断放弃百万千万买房,拥抱相对划算的旅游消费。


  而人均消费下滑的“穷游”,也从经济数据上有所反映。今年以来,国内物价指数持续下滑,4月CPI环比下降0.6%至0.1%,PPI更是环比下降1.1%至-3.6%。而同期反映货币供应量的M2却高达12.4%,对比2021年4月9.7%的同比增速,增速还在放大。这三个数据叠加来看,物价下滑,货币供应加大,特别是CPI和PPI均不到1%,已经进入通货紧缩时期。


  图表:2023年宏观经济数据

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  来源:Choice、懂酒谛


  2023年随着疫情放开,各大企业加快复工复产节奏,供应端明显爆发。而在全国对房地产谨慎观望,青年人失业率攀升至20%以上的恶劣环境下,需求端明显萎缩,多数人不得已选择消费降级。而供需差异之下,企业不得选择商品降价销售,造成通货紧缩的局面。


  一瓶飞天茅台价格可以顶上普通宴席中餐桌所有菜品价格之和。而在消费经济和通货紧缩的大环境下,即便是高端消费人群也还是会对高端品牌白酒消费变得谨慎。整个大环境不佳,哪怕高频复购的白酒也不能独善其身。


  02、四成酒企存货周转率连续下滑,高端白酒显现销售压力


  而在宏观经济数据显现紧缩之前,白酒行业的存货指标出现问题。2022年和2023年一季度的存货周转率来看,有8家酒企存货周转率连续下滑。以泸州老窖为例,2022年存货周转率为0.3937,同比下滑20.17%;今年一季度存货周转率为0.0907,再次同比下滑19.39%。泸州老窖是国内高端白酒代表,而同样高端的贵州茅台也在2022年年底和今年一季度存货周转率双降,分别下滑了3.15%和0.86%。


  图表:白酒企业存货周转率2022年和2023Q1变化情况

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  来源:Choice、懂酒谛


  以酒鬼酒为代表的次高端白酒企业,最近两个季度也是存货周转率大幅下滑,特别是酒鬼酒一季度存货周转率下滑54.96%,跌幅居20家白酒股首位。相较而言,中低端白酒的*ST皇台、金种子酒存货周转率情况相对较好。可以看出,2023年存货危机局在次高端及以上酒品显现。


  作为国内影响力最大的清香型白酒,山西汾酒酒品价格虽然相比茅台、五粮液更加亲民化,但最近也不断通过消费升级酒品提升毛利率。2023年一季度,山西汾酒毛利率为75.56%,居行业中游。


  而存货危机主要来自中高端以上白酒,今年一季度山西汾酒存货周转率为0.3316,同比下滑1.64%。虽然这项数值变动相对减小,但库存等指标也有不良信号。2022年底,山西汾酒存货合计达到96.53亿元,再创历史新高,同比增长17.83%。


  合同负债一定程度反映经销商的拿货意愿,进而影响汾酒的营收、归母净利润。2022年底,汾酒合同负债为69.08亿元,减少4.68亿元,说明经销商可能出现存货问题,打款积极度降低。


  在终端消费上,山西汾酒高端酒品青花30·复兴版、青花40·中国龙等系列,价格普遍在千元以上。而进军高端品类的汾酒并未激起很大水花,相关证券机构指出,由于汾酒高端酒品前期投放量过大,目前青花30等酒品存在渠道库存超预期的风险,甚至部分地区已经出现价格倒挂的现象。

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  03、高增速将按下暂停键,逆势加白酒产量超越五粮液


  山西汾酒在专业人士眼中,具有发展狼性,经营管理冲劲十足的特点。在归母净利润增速上,2010年以来平均增速为35.32%,在酒企中增速居前。2020至2022年归母净利润增速分别为17.63%、42.75%和31.26%,在6大头部白酒企业中,综合增速位列第一。


  图表:山西汾酒2010年以来归母净利润增速

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  来源:Choice、懂酒谛


  较高增速背后是归母净利润和营业收入的不断增长,而营收离不开价格与数量两个最基本要素。在2022年白酒整体产量继续下滑的背景下,山西汾酒却选择一路讴歌,也是通过量的提升,带动最终营收增加。


  懂酒哥统计发现,山西汾酒白酒年度产量超越五粮液,位居行业第3。2022年,山西汾酒白酒产量17610万升,同比增长1.44%。而2021年白酒产量前3的企业,顺鑫农业、洋河股份和五粮液均在去年疫情管控、消费降级的环境下选择降低产量,五粮液更是2022年产量12933万升,降幅三成以上。


  山西汾酒2022年扩大产能,还有新的扩产计划继续实施,显然是通过数量的增长带动营收。但在今年通货紧缩的背景下,倘若汾酒高端酒品成为了经销商的烫手库存,经销商只好选择降价销售,并减少下期进货总价,势必对汾酒营收带来影响。


  或许,山西汾酒前期业绩高增长迎来了拐点,股价先于经营面提前反映:高增长不可持续,扩产也需谨慎,存货风险需要重视。而高端白酒销量能否稳步提升还要打个问号。


来源:懂酒谛,作者:懂酒哥;信息贵在分享,侵删!